GDR Ros Agro более перспективны для покупки, чем акции Черкизово - BCS Express

Аналитики BCS Express провели сравнение динамики и перспектив российских агрохолдингов Ros Agro и ПАО "Группа Черкизово".

Как говорится в аналитическом материале, GDR Ros Agro в настоящее время более перспективны для добавления в инвестиционный портфель. У компании есть потенциал для роста дивидендов как за счет повышения коэффициента выплат, так и за счет естественного роста. Высокий уровень диверсификации и вертикальной интеграции позволит гибко реагировать на ценовую конъюнктуру и поддерживать стабильные финансовые показатели, отмечается в обзоре.

Потенциал роста акций "Группы Черкизово" на горизонте года, несмотря на чуть более высокие показатели эффективности, выглядит более сдержанным. Компания чуть дороже по мультипликаторам, и новых драйверов для роста не наблюдается. Ее акции могут показать опережающую динамику в случае роста цен на продукцию, но в условиях высокого уровня неопределенности, в том числе связанного с пандемией COVID-19, строить конкретные прогнозы по ценам на продуктовую корзину достаточно сложно, говорится в обзоре. Дополнительным негативным моментом является низкая ликвидность акций компании, считают эксперты.

На фоне коронавирусных распродаж компании продовольственного сектора оказались устойчивы, как и представители других защитных отраслей, констатирует эксперт BCS Express Игорь Галактионов.

GDR Ros Agro восстановились к допандемийным уровням уже к концу мая и на 20 ноября показывают рост к уровням начала года почти на 30%. Результаты акций ПАО "Группа Черкизово" оказались более скромными за счет высокой базы и составили за тот же период 12%, отмечает аналитик.

Благоприятная динамика цен на основную товарную продукцию позволила агрохолдингам нарастить ключевые финансовые метрики, констатирует Галактионов. В III квартале наблюдался рост цен в большинстве сегментов, где они реализуют свою продукцию.

В III квартале, по данным группы "Русагро", цены на сою выросли на 49% г/г, цены на подсолнечник - на 52% г/г, цены на пшеницу - на 33% г/г. Несмотря на падение объема реализации, это позволило нарастить выручку в сельскохозяйственном сегменте на 20%.

Позитивную динамику показали цены на сахар, прибавившие 13,6% г/г. Умеренный рост цен позволил в III квартале увеличить выручку на 19% в важном для группы "Русагро" сегменте масложировой продукции, который по итогам 9 месяцев 2020 г. составил 46% от всей выручки компании.

Для "Группы Черкизово", специализирующейся на мясной продукции, ключевой поддержкой стал рост цен на свинину и продукты мясопереработки. В III квартале средняя цена реализации в этих сегментах выросла на 9,9% и 5,8% г/г соответственно. Позитивная динамика наблюдалась на рынке индейки (+7,2% г/г), однако на этот сегмент приходится менее 5% от выручки компании.

Таким образом, указывает эксперт BCS Express, выручка группы "Русагро" имеет более диверсифицированную структуру и по мере увеличения производства может показывать более плавный рост. Выручка "Группы Черкизово" сильно зависит от колебаний цен в мясном сегменте, что дает компании преимущество в периоды роста спроса, но будет сдерживать финансовые показатели и объем денежного потока в периоды спада.

ПОКАЗАТЕЛИ ЭФФЕКТИВНОСТИ

Маржинальность по EBITDA в высокой степени зависит от ценовой конъюнктуры, как и показатели рентабельности. Поэтому корректнее будет сравнивать эти метрики на более длинном временном промежутке, наблюдая за динамикой и принимая во внимание средние значения, отмечает Галактионов.

Начиная с 2018 г. "Группа Черкизово" демонстрирует более высокую маржинальность по EBITDA, хотя в предыдущие 4 года для компании было характерно отставание. Маржинальность группы "Русагро" в течение последних пяти лет стабильно снижается за исключением небольшого скачка в 2019 г. Средние значения за 5 лет для "Группы Черкизово" и группы "Русагро" составляют 16,4% и 21,3% соответственно. Средние значения за последние 3 года примерно на одинаковом уровне 17,7% и 17,2% соответственно.

Рентабельность капитала, рассчитанная как отношение годовой прибыли к размеру собственного капитала компании, у "Группы Черкизово" также несколько выше, обращает внимание аналитик BCS Express. После провала в 2015 г. показатель "Группы Черкизово" начал восстанавливаться чуть раньше и на протяжении 2017-2019 гг. стабильно оставался выше, чем у группы "Русагро". При этом по итогам 2019 г. разрыв сократился. Средние показатели рентабельности за последние 3 года для "Группы Черкизово" и группы "Русагро" составляют 14,2% и 9,5% соответственно.

Оборачиваемость активов показывает сколько рублей выручки генерирует каждый рубль, вложенный в активы. Здесь "Группа Черкизово" также опережает группу "Русагро", констатирует Галактионов. Средние значения за последние три года для них составляют 0,8х и 0,5х соответственно.

Таким образом, заключает эксперт, по рассмотренным показателям эффективности "Группа Черкизово" демонстрирует более высокие результаты, чем группа "Русагро". В то время как расхождение в показателях ROE может зависеть от различий в учетной политике, маржинальность EBITDA и оборачиваемость активов являются более репрезентативными для сравнения и показывают небольшое преимущество "Черкизово" в эффективности.

МУЛЬТИПЛИКАТОРЫ

Также BCS Express рассмотрел динамику ключевых мультипликаторов на горизонте последних трех лет. В качестве оценки капитализации были взяты средние поквартальные значения. Показатели EBITDA и Чистого долга взяты в том виде, в котором их публикуют компании со всеми сопутствующими корректировками. Значения чистой прибыли использованы без корректировок, согласно данным консолидированной отчетности.

Мультипликатор EV к EBITDA за последние 12 месяцев (last twelve months, ltm) в настоящий момент для обеих компаний находится примерно на одном уровне, отмечает аналитик. Причем эти уровни близки к минимальным значениям с 2016 г., что может говорит о сдержанной оценке рынком перспектив отрасли, указывает он.

Хорошо заметно сильное расхождение между мультипликаторами в конце 2018 г. В этом периоде группа "Русагро" выкупило долг холдинга "Солнечные продукты" с целью дальнейшей консолидации его активов в масложировом сегменте. Долговая нагрузка резко выросла, что привело к увеличению полной стоимости компании (Enterprise Value, EV) и росту мультипликатора.

По мере консолидации активов в 2019 г. EBITDA выросла, а капитализация сжалась. В результате коэффициент вернулся к прежним уровням. В 2020 г. сокращение долга и дальнейший рост EBITDA компенсировали рост капитализации и способствовали снижению показателя.

Ощутимое снижение долговой нагрузки агрохолдингов наблюдается в 2020 г., чему способствует благоприятная ценовая конъюнктура, поддерживающая показатель EBITDA, указывает Галактионов. При этом уровень долга по-прежнему нельзя назвать низким, отмечает он. Отношение чистого долга к EBITDA за 12 месяцев у группы "Русагро" в прошлом квартале впервые опустилось ниже 2х, однако компания отмечает, что в IV квартале долг может вырасти из-за сезонного максимума по потребности в оборотном капитале.

По мультипликатору P/E бумаги группы "Русагро" выглядят более дешевыми и привлекательными для покупок. Мультипликаторы компании в 2020 г. не только ниже мультипликаторов ПАО "Группа Черкизово", но и ниже средних уровней с 2016 г.

Таким образом, указывает Галактионов, по ключевым мультипликаторам GDR Ros Agro выглядят дешевле за счет более низкого коэффициента P/E. В то же время по показателю EV/EBITDA компании оценены примерно одинаково.

КАПИТАЛЬНЫЕ ИНВЕСТИЦИИ И ДИВИДЕНДЫ

Также эксперт BCS Express что оба холдинга в последние годы активно вкладывали деньги в расширение производства, что ограничивало свободный денежный поток. По мере снижения инвестиционной активности объем средств, направляемых на дивиденды, может вырасти.

У группы "Русагро" свободный денежный поток за 12 месяцев (Free Cash Flow ltm, FCF ltm) в конце 2019 г. впервые вышел на положительную территорию после почти трехлетнего периода отрицательных значений. На ближайшие годы новых крупных приобретений компания не анонсировала, в то время как результаты завершенных инвестпроектов уже находят отражение в операционной прибыли. Это может позволить увеличить дивиденды уже в 2021 г., предполагают в BCS Express.

Действующая дивидендная политика группы "Русагро" предполагает выплату 25% прибыли по МСФО. Новая политика может быть рассмотрена в апреле 2021 г. на основании результатов за полный 2020 г. В ходе телефонной конференции с инвесторами после публикации отчета за III квартал 2020 г. гендиректор Максим Басов заявил о возможности увеличения выплат. В 2020 г. дивидендные выплаты будут примерно на уровне 2019 г. Если конвертировать долларовые выплаты в рубли по курсу на момент дивидендной отсечки, то годовой дивиденд составит 37,75 руб. против 37,67 руб. в 2019 г.

Дивидендная политика ПАО "Группа Черкизово", принятая в 2018 г., предполагает выплату не менее 50% прибыли по МСФО, скорректированную на неденежные статьи. Условием для выплаты является соотношение Чистого долга к скорректированной EBITDA не выше 2,5х. При этом выплаты за 2018 и 2019 гг. были осуществлены, несмотря на более высокий показатель долговой нагрузки.

На горизонте 2021-2022 г. нет оснований ожидать роста коэффициента выплат, считает Галактионов. В 2020 г. объем капитальных инвестиций остается стабильным, конкретных планов по M&A менеджмент не озвучивает. Небольшой рост выплат возможен за счет естественного роста, но многое будет зависеть от ценовой конъюнктуры.

ПРОЧИЕ ФАКТОРЫ

Объем акций в свободном обращении (free-float), напрямую влияющий на ликвидность и справедливость ценообразования на публичном рынке, у агрохолдингов различается, обращает внимание аналитик BCS Express. У группы "Русагро" он составляет 20%, в то время как у ПАО "Группа Черкизово" - всего около 2,5%. Среднедневной объем торгов депозитарными расписками "Русагро" на Московской бирже в 2020 г. составил 40 млн руб. против 5,5 млн руб. у "Черкизово". Такое различие в ликвидности демонстрирует явное преимущество группы "Русагро", указывает Галактионов.

Также в пользу группы "Русагро", отмечает эксперт, говорит тот факт, что менеджмент активно наращивает свою долю в акциях.

Настоящее сообщение содержит мнение специалистов инвестиционной компании или банка, полученное Интерфаксом. Такое мнение предоставляется исключительно для целей ознакомления и не является рекомендацией для покупки, продажи ценных бумаг, принятия (или непринятия) каких-либо коммерческих или иных решений. За содержание сообщения и последствия его использования Интерфакс ответственности не несет.