От забастовки до дефолта - инвесторы оценили риски белорусских бондов

Белорусские облигации, номинированные как в рублях, так и в иностранной валюте, со вчерашнего вечера продолжают падать в цене на фоне волны забастовок и митингов в Белоруссии и растущих санкционных рисков. При этом опрошенные "Интерфаксом" эксперты уверены, что падение продолжится, пока ситуация не стабилизируется и одна из сторон не одержит верх. В этих условиях вероятность дефолта не велика, однако совсем исключать ее не стоит.

Самый ликвидный выпуск 10-летних белорусских еврооблигаций с погашением в 2031 году снизился за последние дни с 98% от номинала до 93,3% от номинала, в четверг, 13 августа, падение составило 2,5 п.п.

Рублевый выпуск гособлигаций серии 07, размещенный на "Московской бирже" (MOEX: MOEX) в мае текущего года, подешевел к концу торговой сессии в четверг с более 99% до 97,3% от номинала. Аналогично вели себя серии 03 и 04, размещенные на "Мосбирже" в 2019 году.

Объем операций с белорусскими гособлигациями серии 07, которые наиболее активно торгуются, на "Мосбирже" 12 и 13 августа вырос до 150 млн рублей, тогда как в другие дни с начала августа не превышал 20-70 млн рублей.

Следом за гособлигациями подешевели и обращающиеся на "Мосбирже" облигации белорусского ритейлера "Евроторг". Размещенный в этом году выпуск 001Р-01 объемом 5 млрд рублей опустился со 100% в четверг до 98,2% от номинала в пятницу. Объем торгов этими бумагами вырос с 8 млн рублей - максимум 50 млн рублей в течение лета до более 100 млн рублей 13 августа.

Падение всех вышеперечисленных бумаг продолжается. Однако его нельзя назвать критическим. Как отметил гендиректор УК "Арикапитал" Алексей Третьяков, белорусские еврооблигации пока по доходностям просто торгуются на уровне стран с сопоставимым кредитным рейтингом. Сразу после размещения Белоруссия торговалась с дисконтом к таким странам, как Украина, Нигерия, Египет.

Эксперты затрудняются ответить на вопрос, до каких уровней белорусские бонды будут падать. Очевидно лишь, что пока сохраняется неопределенность в политическом плане, падение не прекратится.

ДЕФОЛТ НЕ ИСКЛЮЧЕН

Вероятность дефолта по белорусским облигациям опрошенные участники рынка оценивают как невысокую, однако советуют инвесторам взвешивать риски.

"Я оцениваю вероятность как 50 на 50, но это будет политическое решение", - заявил представитель крупной инвестиционной компании. Другие опрошенные управляющие крупных УК оценивают ее еще ниже, ограничиваясь словами "низкая", "маленькая".

Несмотря на то, что рублевые бонды Белоруссии отреагировали снижением котировок с некоторым запозданием по сравнению с евробондами, управляющие считают, что, возможно, риск по рублевым бондам даже выше, чем по долларовым.

"Если проводить аналогию с Украиной, то после смены власти Киев отказался расплачиваться по выпуску еврооблигаций на $3 млрд, размещенному для России в декабре 2013 года (они были выпущены еще при Викторе Януковиче и были полностью выкуплены Россией на деньги ФНБ - ИФ). При этом на западных инвесторов этот инцидент не повлиял и отношения к облигациям Украины не изменил. Учитывая, что рублевые облигации преимущественно размещались среди российских инвесторов, если у нового руководства Белоруссии ухудшатся отношения с Россией, то риски обслуживания этого выпуска значительно возрастут", - заявил гендиректор УК "Арикапитал" Алексей Третьяков.

Второй фактор риска, по его мнению, связан с тем, что Белоруссия традиционно рефинансировала свои выпуски, постоянно увеличивая объем публичного долга в обращении. В хорошие времена, когда рынки для Белоруссии были открыты, она могла занять на рыночных условиях. В плохие времена она рассчитывала получить поддержку в России. В случае ухудшения отношений между Минском и Москвой кредитные риски возрастают и по рублевым, и по еврооблигациям.

Ближайшие погашения у Белоруссии запланированы на 2022 год, так что теоретически пока дефолт ей не грозит. Чтобы обслуживать долг, достаточно вовремя выплачивать купоны. Кроме того, учитывая тот факт, что Минфин совсем недавно размещал рублевые и еврооблигации, страна пополнила свои золотовалютные резервы более чем на $1 млрд.

СМЕНА ПУТИ

При самом радикальном сценарии на новостях о возможной смене власти, по мнению экспертов, краткосрочное падение бондов может быть очень существенным, ведь даже отсутствие большого долга не гарантирует того, что страна избежит дефолта.

Например, в этом году Эквадор объявил о реструктуризации обязательств, хотя соотношение долга к ВВП у него было незначительным, вспоминает Третьяков. В результате еврооблигации Эквадора с января по март упали со 100% до 20% от номинала. Сейчас котировки восстановились только наполовину. В случае ухудшения ситуации в Белоруссии, если в стране наступит затяжной экономический кризис, и еврооблигации, и рублевые облигации могут упасть в два раза, уверен эксперт.

Белоруссия считается классическим представителем третьего эшелона, поэтому в ее бонды вкладываются международные инвесторы, склонные к риску. По этой причине после того, как реакция на саму новость будет отыграна, падение может не только прекратиться, но и перейти в рост.

"Учитывая, что рейтинг Белоруссии низкий, едва ли кто-то может предположить ухудшение ситуации, то есть перспективы Белоруссии не будут расцениваться хуже тех, что были месяц - два назад. Наоборот, любые перемены будут восприниматься инвесторами как шаг в сторону улучшения ситуации и кредитного рейтинга страны", - отмечает Третьяков.

Тогда как продолжающиеся забастовки будут негативно повлиять на ВВП страны, ее бюджетные доходы и увеличивать долгосрочные кредитные риски.

"В случае смены власти в стране для инвесторов эта новость будет хорошей, ведь для них самое страшное - это неопределенность. Если ситуация быстро стабилизируется при любом сценарии развития событий - останется ли действующий президент у власти или нет, то облигации могут быстро вернуться к текущим уровням", - пояснил Третьяков.

"Неопределенность может давить на котировки, но даже крайний вариант - смена президента - не означает ухудшения качества эмитента", - добавил представитель госбанка.

На "Мосбирже" обращаются три выпуска облигаций Белоруссии суммарным объемом 20 млрд рублей. В июле 2019 года белорусский Минфин впервые после 9-летнего перерыва разместил на "Московской бирже" гособлигации на 10 млрд российских рублей со сроком обращения три года. Спрос составил 45 млрд рублей. Ставка 1-го купона государственных облигаций 3-4-й серий установлена на уровне 8,65% годовых.

В обращении находятся два выпуска облигаций "Евроторга" на 15 млрд рублей.

Как сообщал Газпромбанк (MOEX: GZPR), который выступил одним из организаторов размещения, в реализованном весной выпуске рублевых гособлигаций Белоруссии на 10 млрд рублей спрос со стороны физлиц составил около 1,3 млрд рублей, в размещенном в начале июня выпуске "Евроторга" на 5 млрд рублей спрос со стороны физлиц равнялся около 2,5 млрд рублей.

На прошлой неделе в стране прошли президентские выборы. После оглашения их результатов начались массовые протесты, которые продолжаются по сей день. Задержано около 7 тыс. человек. Действия руководства Белоруссии вызвали критику со стороны Евросоюза и США.

Ситуация с президентскими выборами в Белоруссии несет в себе ряд политических и экономических рисков и увеличивает вероятность международных санкций, что может привести к закрытию доступа страны к международным рынкам капитала, считает международное рейтинговое агентство S&P Global Ratings.

S&P напоминает, что объективность электорального процесса вызвала вопросы у госсекретаря США, председателя Парламентской ассамблеи совета Европы и других официальных лиц. Отмеченные нарушения и очевидно жесткая реакция властей на масштабные протестные акции могут привести к длительному противостоянию между властями и оппозицией. В течение многих лет власть в стране сконцентрирована в руках президента Александра Лукашенко, система сдержек и противовесов между различными ветвями власти ограничена. S&P оценивает институциональную систему в республике как слабую.

Агентство также отмечает увеличивающуюся вероятность международных санкций в ответ на действия властей. "Помимо политических последствий, новые санкции могут оказать негативное влияние на экономический рост и доверие со стороны инвесторов", - говорится в сообщении.

S&Р и Fitch весной подтвердили кредитные рейтинги Белоруссии и ее облигаций на уровне "B" (прогноз стабильный). Рейтинг "Евроторга" и его облигаций по шкале S&P составляет "В-" со стабильным прогнозом, от Fitch - "В" со стабильным прогнозом.