Справедливая доходность нового выпуска бондов Евроторга - не более 9,60%, нижняя граница ориентира - "БКС Глобал Маркетс"

Справедливая доходность размещаемого выпуска бондов Евроторга не более 9,60%, что соответствует нижней границе заявленных ориентиров, говорится в аналитическом материале "БКС Глобал Маркетс".

Евроторг (NR/B-/B; Эксперт РА: ruA-), крупнейший продуктовый ритейлер в Белоруссии, 29 мая будет собирать заявки на рублевые облигации объемом RUB 5 млрд с амортизацией и погашением через пять лет. Ориентиры ставки купона установлены в диапазоне 9,30-9,50%, что транслируется в YTM 9,63-9,84%. Средства привлечет зарегистрированное в России юрлицо (ООО "Ритейл Бел Финанс"), что освобождает розничных инвесторов от налога на купон в 2020 г. Гарант размещения, ООО "Евроторг", является ключевым операционным активом группы, на его долю приходится 90% бизнеса.

"Размещаемый выпуск по нижней границе ориентиров предлагает 460 б.п. премии к ОФЗ и 90 б.п. – к суверенной рублевой кривой Беларуси (В3/В/В), - отмечает аналитик инвесткомпании Мария Радченко. - В то же время обращающийся Ритейл Бел Финанс-1 торгуется с премией порядка 60 б.п. к суверенной кривой Беларуси. Более длинная дюрация размещаемого выпуска Ритейл Бел Финанс-1Р-1, по нашему мнению, обуславливает дополнительную премию к суверенной кривой Беларуси на уровне 30 б.п., таким образом мы считаем справедливыми премию к кривой в размере 90 б.п., а доходность – на уровне 9.6%, что соответствует нижней границе ориентиров. В случае понижения ориентиров в ходе сбора заявок мы рекомендуем увеличивать позиции в обращающемся Ритейл Бел Финанс-1, доходность которого может снизиться после нового размещения".

Евроторг – оператор крупнейшей розничной сети в Белоруссии с общей долей на рынке 19% и примерно 41% в сегменте современного формата. В 2019 г. операционные показатели компании ухудшились: EBITDA сократилась на 24% г/г до $146.3 млн на фоне опережающего роста операционных расходов. Рентабельность по EBITDA упала до 6,2% в 2019 г. против 8,6% в 2018 г. Соотношение Чистый долг/EBITDA увеличилось до 3,0x в 2019 г. против 2,6x на конец 2018 г. на фоне ухудшения операционных результатов.

Эксперт "БКС Глобал Маркетс" отмечает риск дальнейшего роста долговой нагрузки в 1П20, принимая во внимание высокую долю валютных обязательств в структуре долга (74%) и девальвацию BYN на 15% с начала года. В то же время реализуемая компанией стратегия низких капзатрат с фокусом на аренде помещений снижает риски роста долга. Структура долга также остается благоприятной с учетом низкого объема краткосрочного долга и высокого запаса денежных средств.

"Мы ожидаем, что компания направит средства, привлеченные от размещения, на выкуп EUROTG 22 (в обращении порядка $230 млн), что станет позитивным кредитным событием из-за снижения валютных рисков. Текущие котировки рублевых облигаций компании, по нашему мнению, уже отражают риски ухудшения кредитных метрик. Мы выделяем некоторые из ковенантов, которые считаем наиболее важными: досрочное погашение облигаций обязательно в случае потери контроля основными акционерами, невыплата долговых обязательств на сумму cвыше $30 млн", - заключает М. Радченко.