Если мы инвестируем в акции, значит, логика компании нам понятна - управляющий директор ТКБ Инвестмент Партнерс
Управление инвестициями никогда не было работой для слабонервных - слишком велики могут быть потери от неправильно принятых решений, хотя и вознаграждение за верно выбранную стратегию не заставит себя долго ждать.
На какие факторы стоит ориентироваться при принятии инвестиционных решений и как работать в условиях вечно "плавающей" дивидендной политики госкомпаний, в интервью "Интерфаксу" рассказал управляющий директор по инвестициям одной из крупнейших управляющих компаний РФ - "ТКБ Инвестмент Партнерс" - Владимир Цупров.
- Владимир, под управлением и консультированием "ТКБ Инвестмент Партнерс " находятся активы на сумму свыше 300 млрд руб., вы отвечаете в компании за управление портфелями и выработку стратегий. Какими принципами вы обычно руководствуетесь, предлагая инвестировать в тот или иной актив? Какой подход используется при принятии решений?
- Серьезно и успешно инвестировать средства можно только на основе сочетания двух компонент: анализа и четкого процесса. Это является ноу-хау любого управляющего и единственной его ценностью. В нашей компании я, как руководитель инвестблока, всегда выстраивал процесс как командный, где системный подход важнее "звездности", интуиции отдельного человека. Другой важной отличительной особенностью нашего процесса является то, что у нас управляющий, например, по акциям, отвечают за управление акциями во всех портфелях. Таким образом, достигается последовательная и понятная аллокация в акции, начиная от международного портфеля и заканчивая портфелем пенсионных накоплений.
- Есть ли на рынке какие-то инвестиционные идеи, которые, с вашей точки зрения, можно назвать вечными, или такое в принципе невозможно?
- Рынки по своей природе глубоко неэффективны. Одна из наших инвестиционных стратегий для инвестиций в иностранные акции, называемая value investment, как раз на этой неэффективности и построена. Поэтому, не бывает таких вечных идей. Хотя, если инвестировать лет на 50 вперед (не думая о промежуточных результатах), я бы выбрал золото. Правда, это скорее не инвестирование, а сбережение инвестиций, покупка страховки от обесценения.
- Видите ли вы потенциал для роста индекса ММВБ, какие факторы оказывают на это влияние?
- Индекс ММВБ благодаря девальвации и большой доле экспортеров в составе сейчас имеет небольшой потенциал роста, основанный на том, что доходность по очищенному денежному потоку для индекса составляет около 10%, а дивидендная доходность - около 5%. Эта доходность по большей части является рублевой, а поэтому большое значение имеет будущая динамика процентных ставок и курса рубля.
Если предположить стабильный курс рубля и допустить, что процентные ставки продолжат снижение, то индекс ММВБ должен сохранить небольшие темпы роста. Большой помехой более сильному росту индекса является ряд госкомпаний с очень низким уровнем денежного потока и (или) дивидендной доходности, а также отсутствие перспектив устойчивого роста российской экономики. Да, и смотря на динамику индекса ММВБ, не забывайте, что дивиденды не попадают в расчет индекса, а вычитаются из него.
- Если говорить об инструментах долгового рынка, что сейчас выглядит более привлекательным - евробонды или локальные облигации?
- Когда инвесторы перемещаются между евробондами и локальными облигациями, они "играют" в макроисторию. Этот выбор полностью зависит от понимания, что будет с рублем, понимания, что будет с процентными ставками и, соответственно, что будет с нефтью. Сейчас сохраняются ожидания того, что процентные ставки будут падать. Мы предполагаем, что прогноз Центрального банка по инфляции на 2017 год в размере 4% - это не какая-то абстрактная цель, вероятность которой равна нулю. Есть признаки того, что ЦБ может добиться этой цели. Возможно, результат будет не ровно 4%, а 4,5%, но это все равно будет прорыв.
Соответственно, процентные ставки будут снижаться, и можно заработать на рублевых инструментах. Тем более что ситуация на рынке нефти позволяет утверждать, что риски падения рубля в краткосрочной перспективе невысокие. Поэтому ставка на рублевый инструмент, по которому доходность пока еще достаточно высокая, в данный момент выглядит оправданной.
- А по нефти у вас какие ожидания на этот год? Вы делаете свои прогнозы?
- Мы не меняли свои прогнозы с декабря прошлого года, когда мы предполагали, что нефть к концу этого года восстановится до уровня $45-50 за баррель.
Мы сохраняем наши ожидания. Почему? Потому что мы не знаем, может она быть выше $50 или не может. Скажем так, в прогнозировании цены на нефть есть очень строгий предел. В декабре 2015 года мы прогнозировали, что к концу текущего года нефть должна восстановиться, исходя из прогноза добычи и спроса, и это было понятно. Но сейчас рынок достиг этого баланса, и соответственно, у нас нет возможности дальше что-то прогнозировать. Потому что отсутствует механизм, здесь можно ориентироваться только на интуицию.
Я думаю, что $50 за баррель является в настоящий момент справедливой ценой, но этот прогноз скорее основан на внутреннем чутье, чем на каких-то расчетах. Если декабрьский прогноз был основан на четком расчете и на понимании, что что-то должно случиться, потому что цифры нам это показывали, то сейчас нет такого расчета.
- На рынке акций инвесторы обычно сильно привязаны к дивидендной политике компаний. Как на вашей работе сказывается постоянная неопределенность в вопросе, сколько должны направлять на дивиденды российские госкомпании?
- Если ставить вопрос глобально, то и у многих частных компаний дивидендная политика либо жестко не определена, либо тоже плавающая. Поэтому, в принципе, этот вопрос мы часто обсуждаем со всеми компаниями, и с частными тоже. Но проблема в том, что большинство частных компаний все-таки объясняют принципы, по которым они распределяют свой денежный поток, и мы можем с этим соглашаться или нет, но, по крайней мере, если мы инвестируем в акции какой-то компании, это означает, что нам понятна их логика на 80-90%.
А в случае с государственными компаниями проблема заключается в том, что эта логика отсутствует, это и есть главный риск. И мы не можем никак анализировать их поведение, потому что когда логика отсутствует, невозможно просчитать дальнейшие шаги менеджмента, и в такой ситуации помогут только слухи, интуиция и понимание общих политических трендов. То есть если бы мы увидели, что российская экономика движется в сторону уменьшения государственного контроля, увеличения прозрачности работы государственных компаний, то мы бы закладывали для себя, что в будущем в госкомпаниях будет больше просчитываемой логики в распределении денежных средств, и мы бы более активно инвестировали в эти компании.
Хотя, если расставлять точки над i, надо понимать, что госкомпании увеличивали количество дивидендов, которые выплачиваются. Я не хочу сказать, что все госкомпании неэффективны, есть интересные компании, у которых на операционном уровне достигнута высокая эффективность, может быть, не хуже, чем в частных компаниях.
- Например?
- "Интер РАО" - нам нравится политика менеджмента, и мы видим существенный рост операционных показателей. Но опять-таки остается проблема, что логика и прозрачность заканчиваются в тот момент, когда начинаешь с компанией обсуждать, как они будут распределять свой огромный денежный поток. Да, они действительно сделали все здорово, начали генерировать отличную прибыль, резко сокращать долги, но у них в какой-то момент начинает скапливаться огромная подушка денежных средств, и совершенно непонятно, что с ней будет делать компания. И вот это огромный риск для портфельного менеджера, потому что логика требует понимания, что компания будет делать с деньгами. Если компания имеет интересные инвестиционные проекты, то она должна их показать. Я, как инвестор, буду оценивать: верю я в то, что в этих проектах будет достигнута эффективность или нет. А если компания таких инвестиционных проектов не имеет, тогда она должна погасить долг и выплатить дивиденды.
Но проблема возникает тогда, когда компания (в основном это касается госкомпаний) имеет деньги, а про инвестиционные проекты при этом вообще ничего неизвестно, и видно, что денежные средства не идут на погашение долга, а копятся на депозитах аффилированных банков. И мы не понимаем, что мы, как миноритарный акционер, с этого получаем.
- А бюджетную политику вы учитываете при принятии решений?
- Обязательно. Бюджетная политика - это тот ключевой якорь, который определяет всю российскую макроэкономику, и это, наверное, стартовая точка, с которой управляющий начинает строить понимание того, что происходит в российской экономике.
- И как вам последние новости - про то, что будут заморожены расходы в номинальном выражении?
- Ну, в принципе, у Минфина и правительства нет другого выхода, кроме как заморозить эти расходы, они вынуждены это сделать. На мой взгляд, если есть желание добиться макроэкономической стабильности в нынешней ситуации, то нужно замораживать расходы. Я понимаю, что большинство людей, особенно тех, кто не являются экспертами в экономике, считают этот подход неправильным, утверждают, что государство должно стимулировать расходы. Но я считаю, что это глубочайшее заблуждение. В данной ситуации я полностью поддерживаю политику Центробанка и Минфина и считаю, что как раз самое эффективное, что у нас есть в стране, - это эти два института, которые проводят очень грамотную бюджетную и экономическую политики. При этом надо понимать, что я говорю на уровне общих цифр, я не хвалю наш бюджет, структуру его расходов - я говорю в макростратегическом смысле, что при текущих ценах на нефть и при том, что у нас сейчас происходит, бюджетные расходы расти в номинале не могут.
Наверное, это плохо, когда это делается за счет урезания социальных статей, но это уже другой вопрос. Но в целом для макроэкономической стабилизации, и для рубля, и для экономики это будет очень полезно. Это был один из главных положительных сюрпризов для меня, потому что еще год назад мне с трудом верилось, что ЦБ и Минфин смогут это сделать, потому что 2016 год - год выборов в Думу, через полтора года - выборы президента, а они пошли на непопулярную меру: заморозили расходы, причем за счет "социалки". Это был очень сильный ход, который, наверное, совершается в истории России впервые. Я этого не ожидал, думал, что не получится у Центробанка и Минфина пролоббировать такую жесткую бюджетную политику и что они не удержат ситуацию под контролем, и ожидал более высокой инфляции и, соответственно, больших проблем с курсом рубля. Так что та стабилизация курса рубля, которую мы сейчас наблюдаем, - это заслуга Минфина и Центробанка, причем я думаю, что они получили высочайшее одобрение этой политики. Уверен, что у них есть очень сильный мандат на то, чтобы это делать.
- Западные санкции как-то сказались на вашей работе?
- По сути, в управлении вообще никаких изменений нет. Клиенты, конечно, испытывали в прошлом году определенные опасения по существенному ухудшению ситуации в российской экономике, были оттоки из международных российских фондов.
Сейчас, после довольно продолжительного периода существования под санкциями, не могу сказать, что они по-прежнему воспринимаются с таким же опасением, единственное потенциальное ограничение состоит в том, что мы не сможем покупать новые выпуски эмитентов, которые находятся под санкциями, но, в общем-то, новых эмиссий особо и нет.
- Сейчас много говорят о приватизации, какие активы для вас наиболее интересны из тех, что государство готово продать?
- Для нас наиболее интересные активы - это "АЛРОСА" и "Башнефть". Мы участвовали в приватизации "АЛРОСА" как со стороны офшорных фондов, так и со стороны пенсионных фондов. Наша более агрессивная заявка со стороны международных фондов была удовлетворена. Для пенсионных фондов мы были более аккуратными, запросили больший дисконт, поэтому акций не получили.
Что касается "Башнефти", то в наших фондах уже имеется очень большая позиция по этим акциям. Нам нравится эта компания и цена, по которой она сейчас торгуется. Но, конечно, инвестиционная привлекательность "Башнефти" для нас будет сильно зависеть от того, как решат продавать компанию: будут ее предлагать на рынке или продадут стратегам.
С приватизацией есть одна сложность: мы не до конца понимаем, как эти решения по приватизации принимаются. Та же "АЛРОСА", например: почему они решили продавать ее именно в июле, никто не объяснил - и как будет приниматься решение по "Башнефти", соответственно, тоже пока непонятно.
27 марта 2024 года 21:34