Решение РУСАЛа привлечь рублевый долг вполне закономерно после снятия санкций - Уралсиб

Сегодня РУСАЛ в лице ПАО «Русал Братск» с 11:00 до 15:00 будет принимать заявки инвесторов на выпуск биржевых рублевых облигаций БО-001Р-01. Срок обращения бумаг составит десять лет, но предусмотрена трехлетняя оферта. Объем выпуска, как планируется, составит не менее 10 млрд руб. В ходе премаркетинга был объявлен ориентир ставки первого купона в размере 9–9,25% годовых, что транслируется в доходность к оферте 9,2–9,46% годовых и спред над кривой ОФЗ порядка 130–155 б.п. Размещение выпуска на бирже намечено на 29 апреля.

"Снятие санкций способствует восстановлению объемов продаж, - отмечают аналитики Уралсиба Ольга Стерина и Константин Чернышев. - По итогам 2018 г. ПАО «РУСАЛ» продемонстрировало небольшой рост основных показателей относительно соответствующих прошлогодних уровней. Так, выручка компании возросла на 3% год к году, а EBITDA и чистая прибыль увеличились соответственно на 2% и на 39%. Таким образом, рентабельность по EBITDA осталась равной 21%. Хотя производство первичного алюминия выросло в прошлом году на 1,3 % год к году до 3,753 млн т, объем продаж этого металла сократился на 7,2% до 3,671 млн т из-за падения экспорта. Однако рост средней цены реализации на 7,3% год к году позволил компании увеличить выручку. Прошлогоднее же сокращение объема продаж связано с тем, что компания попала под санкции США, и это затруднило экспорт ее продукции – доля продаж в Америке упала до 11% в 2018 г. с 17% в 2017 г. В январе нынешнего года Министерство финансов США сняло с РУСАЛа санкции, что устраняет препятствия для восстановления объема продаж".

Общий долг компании сократился до 8,3 млрд долл. в 2018 г. с 8,5 млрд долл. в конце 2017 г. и с 9 млрд долл. в конце 2016 г., отмечают эксперты Уралсиба. Чистый долг соответственно упал до 7,442 млрд долл. в 2018 г. с 7,648 млрд долл. в 2017 г. На балансе компании на конец прошлого года находилось 844 млн долл. денежных средств. Тем не менее долговая нагрузка все еще остается высокой, хотя и снизилась с 5,7 по показателю чистый долг/EBITDA в конце 2016 г. до 3,4 на конец 2018 г. График погашения долга на ближайшие годы не выглядит проблематичным: в 2019 и 2020 гг. компании надо погасить 900 млн долл. и 600 млн дол., на 2021 г. приходится 1,4 млн долл. погашений, на 2022 г. – 1,7 млн долл. Примерно половина долга, подлежащего погашению в 2021–2022 гг., – кредиты Сбербанка, гарантированные пакетом принадлежащих РУСАЛУ акций Норникеля, так что эта часть задолженности с большой вероятностью может быть рефинансирована. Структура долга примерно соответствует структуре выручки компании: 83% номинировано в долларах США, 15% – в рублях; выручка от экспорта в РФ и СНГ составляет 24%, а экспорт в Европу, Азию и Америку – 76%.

"Решение РУСАЛа привлечь рублевый долг вполне закономерно после снятия санкций, - полагают эксперты Уралсиба. - Заявленный ориентир, безусловно, очень щедр: если бы не санкционная история, компания, на наш взгляд, могла бы занять с премией к ОФЗ порядка 80–90 б.п. (купон 8,5–8,6% годовых), что было бы опоставимо с уровнем спреда, который предлагают сходные по кредитным метрикам эмитенты. Мы считаем, что инвесторы, конечно, затребуют премию, но первоначальный ориентир будет понижен и ставка купона сложится в районе 8,8–8,9% годовых. Это будет означать спред к кривой рублевых госбумаг порядка 110–120 б.п., в том числе 30–40 б.п. за недавние санкции. Впечатляет пул организаторов выпуска, состоящий из шести организаций. Этот фактор положительно скажется на уровне купонной ставки для эмитента".

Ольга Стерина, sterinaoa@uralsib.ru Константин Чернышев