Евробонды СИБУРа выглядят несколько переоцененными, на локальном рынке выпуски компании смотрятся более интересно - Банк "Зенит"

"На прошлой неделе СИБУР опубликовал финансовые результаты за 3К18, которые мы оцениваем как сильные, - отмечают специалисты Банка "Зенит". - В 3К18 по сравнению с 3К17 существенно увеличились выручка, EBITDA и рентабельность по EBITDA. Кроме того, 3К18 компания завершила с положительным свободным денежным потоком, при этом долговая нагрузка СИБУРа немного уменьшилась к началу 3К18 и на 30.09.2018 составила 1.5х в терминах net debt/EBITDA LTM. В 3К18 выручка СИБУРа увеличилась на 38.8% г/г - до 156.3 млрд руб., EBITDA – на 49.9% г/г - до 61 млрд руб., EBITDA margin – на 2.9 пп г/г - до 39%, что стало следствием благоприятной ценовой конъюнктуры на рынках присутствия компании, а также увеличения объема реализации продуктов нефтехимии на 10.3% г/г - до 941 тыс. тонн на фоне роста продаж пластиков и продуктов оргсинтеза на 18% г/г - до 210 тыс. тонн и промежуточных продуктов и другой химии на 7.5% г/г - до 119 тыс. тонн".

За аналогичный период объем реализации продуктов газопереработки не изменился и составил 1.6 млн тонн, поскольку положительный эффект от увеличения продаж нафты (на 22.5% г/г - до 304 тыс. тонн) был нивелирован сокращением объема реализации СУГ на 4% г/г - до 1.3 млн тонн. Следует отметить, что во 2К19 СИБУР планирует завершить строительство крупнейшего в России нефтехимического комплекса "Запсибнефтехим". Запуск комплекса станет драйвером роста операционных и финансовых результатов СИБУРа в среднесрочной перспективе. В 3К18 расходы СИБУРа на CAPEX уменьшились на 9.3% г/г - до 34.6 млрд руб. Рост чистого операционного денежного потока и снижение расходов на CAPEX в 3К18 способствовали увеличению свободного денежного потока в 3.3 раза г/г - до 18.6 млрд руб. Свободных денежных средств было достаточно для выплаты дивидендов в 3К18 на 11.5 млрд руб. На конец 3К18 совокупный долг и чистый долг СИБУРа незначительно изменились к началу квартала и составили соответственно 323 млрд руб. и 303.8 млрд руб., в то время как в результате увеличения EBITDA LTM долговая нагрузка компании уменьшилась с 1.7х на 30.06.2018 до 1.5х на конец 3К18.

Кредитный портфель СИБУРа на 30.09.2018 характеризовался небольшой долей краткосрочного долга (6.2%), а также довольно комфортным графиком погашения. "Учитывая умеренный уровень долговой нагрузки, срочную структуру долга, достаточность денежных средств на счетах на конец 3К18 для погашения около 95% краткосрочного долга, а также доступ к гарантированным кредитным линиям в размере 112 млрд руб., риски рефинансирования долга СИБУРа мы оцениваем как низкие", - указывают аналитики.

В настоящее время СИБУРу присвоен рейтинг инвестиционной категории ("Ваа3") от Moody’s и рейтинг "ВВ+" с позитивным прогнозом от Fitch. В качестве позитивных рейтинговых факторов Fitch выделяет положительный свободный денежный поток, запуск проекта "Запсибнефтехим" и чистый леверидж ниже 2.0х, поэтому в перспективе мы не исключаем повышение рейтинга компании от Fitch на одну ступень.

"Несмотря на публикацию сильного финансового отчета, евробонды СИБУРа, на наш взгляд, выглядят несколько переоцененными. Компания традиционно предлагала схожий уровень доходности с SIBNEF”23. Тем не менее, на текущий момент премия выпуска SIBUR’23 к американской кривой доходности составляет 205 бп, что предполагает дисконт в размере 15 бп. к выпуску "Газпром нефти" и к медианному спреду к кривой UST за последний год. На локальном рынке выпуски компании смотрятся более интересно: премия к суверенной кривой варьируется в диапазоне 70-80 бп." - отмечают в Банке "Зенит".