УРАЛСИБ Кэпитал

Отчетность за 2 п/г 2012 г. по МСФО

По-прежнему слабые результаты. В конце прошлой недели Россельхозбанк (РСХБ) представил отчетность по МСФО за 2 п/г и весь 2012 г., не отразившую заметных улучшений в финансовом профиле банка, показатели которого остаются довольно слабыми. На фоне сохраняющейся отрицательной динамики чистой процентной маржи (ЧПМ) ключевые доходы стагнируют, даже несмотря на некоторый рост портфеля. Качество активов продолжило снижаться, а ограничение отчислений в резервы с целью поддержания безубыточности стало причиной недостаточного уровня покрытия просрочки. В то же время операционные расходы по-прежнему растут опережающими темпами, что приводит к дальнейшему снижению операционной эффективности. Отметим также растущую зависимость банка от оптового фондирования. Таким образом, единственным основанием для нахождения РСХБ среди эмитентов инвестиционной категории являются регулярные вливания в капитал со стороны государства - проведенная в декабре докапитализация существенно повысила достаточность капитала, создав запас по этому показателю как минимум до конца текущего года.

Рублевые облигации РСХБ - хорошая альтернатива суверенному риску, в евробондах не исключаем дальнейшего расширения спредов относительно Сбербанка и ВЭБа. Слабый финансовый профиль РСХБ сводит вероятность скорой приватизации банка к минимуму, кроме того, банк обратился к правительству с предложением вовсе отказаться от приватизации и присвоить РСХБ статус госкорпорации. В связи с этим мы рассматриваем бонды РСХБ как хорошую альтернативу суверенному риску. Несмотря на сокращение премии к ОФЗ относительно начала года (до 200-210 б.п. с 220-250 б.п.), ликвидные локальные выпуски РСХБ (серии 15, 16, 17, 18) остаются одними из самых привлекательных банковских выпусков первого эшелона, особенно учитывая, что исторически спред облигаций РСХБ к ОФЗ доходил до 100 б.п. На внешнем рынке премия выпусков РСХБ относительно сопоставимых бондов ВЭБа и Сбербанка постепенно увеличивается и на текущий момент в терминах Z-спреда составляет порядка 50 б.п. Пока РСХБ продолжает показывать слабые результаты, мы не исключаем дальнейшего расширения спреда - примером тому может служить ВТБ, который сейчас вынужден платить премию порядка 80-90 б.п. к относительно более устойчивым Сбербанку и ВЭБу.